IL BRUTTO ANATROCCOLO

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Bistrattate dal mercato, le obbligazioni a tasso variabile potrebbero rappresentare una scommessa vincente per il futuro. Focus sulle proposte targate Mediobanca

 Per lungo tempo considerata un problema circostanziato ai soli Paesi PIIGS, ovvero ai periferici dell’area Euro, la crisi si è oramai estesa a macchia d’olio all’intero Vecchio Continente, interessando quindi anche la locomotiva tedesca e costringendo, anche attraverso l’adozione di misure non convenzionali, i vertici dell’Eurotower a difendere la sopravvivenza dell’Euro, non solo come area valutaria ma anche come progetto globale e politico. In tale scenario, aggravato da un sistema bancario che necessita di liquidità e di nuove ricapitalizzazioni, un ruolo chiave è chiamato a giocarlola Banca CentraleEuropea. Nell’ultimo meeting, il presidente Draghi ha nuovamente messo mano al tasso di riferimento tagliandolo di 25 pb all’1%, il livello più basso dall’introduzione dell’euro,  e lasciando intendere come l’Eurotower non possa agire come prestatore di ultima istanza, come in passato fecela FED con i famosi TARP.

Guardando ai riflessi sul mercato obbligazionario, dopo che per diversi trimestri il comparto dei Titoli di Stato è stato mediamente remunerato ad un livello maggiore rispetto ai titoli corporate, ecco che il settore bancario, complici anche gli ultimi downgrade sul rating e i warning sulla struttura del capitale, torna ad offrire rendimenti interessanti per via della discesa dei corsi obbligazionari. Per tanti piccoli risparmiatori che ne stanno subendo le conseguenze, vedendo il proprio portafoglio perdere di valore, ce ne possono tuttavia essere altrettanti che potrebbero approfittarne per iniziare ad allocare parte dei propri investimenti a reddito fisso o variabile.  Questi ultimi, in particolare quelli agganciati al tasso interbancario di riferimento dell’area Euro, hanno avvertito maggiormente gli effetti dell’acuirsi della crisi sul debito e delle manovre che ne sono susseguite. I prezzi di tali bond, infatti, già messi sotto pressione dallo scenario economico che si è andato a delineare nel tempo, hanno registrato un ulteriore forte deprezzamento essendo costretti a pareggiare gli attuali rendimenti di mercato, in scia alle mutate stime di crescita del tasso Euribor, dato oggi in ribasso fin sotto l’1% per poi mantenersi intorno agli attuali livelli di 1,43% almeno fino a marzo 2013.

Tuttavia, le obbligazioni a tasso variabile emesse fino a qualche anno fa, trattando oggi ampiamente sotto la pari, consentono di approfittare di un forte sconto rispetto al nominale garantito alla scadenza, permettendo quindi all’investitore di conseguire ritorni superiori qualora la view di mercato, sintetizzata dalla curva forward sull’Euribor, sconti un incremento maggiore rispetto ai valori stimati. Un altro risvolto dell’attuale quotazione sotto la pari è l’effettivo spread (discount margin) sull’indice di mercato di riferimento, di gran lunga superiore a quello prospettato all’atto di emissione (quoted margin).

Detto ciò, da monitorare è l’offerta di prodotti a tasso variabile targati Mediobanca, appartenenti all’ultimo filone di emissione. Si tratta di tre proposte tutte dotate di floor ai rendimenti, di cui due denominate in euro e una in dollari, agganciata al Libor statunitense. Delle due in valuta domestica, quella che merita di essere analizzata, è la Mediobanca Tasso Variabile Quarto Atto Subordinata Low Tier 2 (Isin IT0004720436). La struttura dell’obbligazione, offre agli investitori una soluzione al dilemma della scelta tra il tasso fisso e quello variabile. Intervenendo infatti sulla cedola minima, l’emittente è stata capace di assicurare la certezza del rendimento, tipica dei bond a tasso fisso, riuscendo comunque a privilegiare l’atteggiamento più difensivista in termini di sensibilità del prezzo alle variazioni attese dei tassi di interesse, caratteristico delle emissioni a parametro variabile. Entrando nel dettaglio, l’obbligazione si  contraddistingue per una scadenza prevista per il 13 giugno 2021, con una cedola indicizzata all’Euribor trimestrale maggiorato di uno spread del 2%, a cui si affiancano un floor ai rendimenti del 4,5% e un cap pari al 7,5%. In riferimento al profilo di rendimento a scadenza (yield to maturity), è doveroso sottolineare come, in virtù dell’attuale aspettativa del mercato circa l’evoluzione futura del tasso interbancario, e visto lo spread aggiuntivo del 2%, utile risulta essere il floor del 4,5%, garantito all’investitore per almeno cinque anni, che permette di assimilare l’obbligazione ad una vera e propria tasso fisso, quindi con una duration discretamente elevata vista la scadenza per metà 2021. Analogamente, il cap del 7,5%, che risulta essere pari ad un cap implicito sull’Euribor del 4,5%, non rappresenta oggi un elemento penalizzante per le sorti dell’investimento.

Infine, facendo ricorso alla curva forward sul tasso interbancario e tenuto conto di una corrente quotazione pari a 78,8 euro, il rendimento teorico a scadenza ammonta oggi all’8,24% al lordo della ritenuta fiscale. Rispetto a un bond comparable, i rendimenti più elevati prospettati dall’obbligazione targata Mediobanca sono dovuti alla forma di debito con cui è strutturata. Le obbligazioni subordinate di tipo Low Tier II rappresentano, infatti, una forma di debito più rischiosa delle classiche obbligazioni senior. Esse, infatti, prevedendo delle clausole di subordinazione, sono rimborsate in maniera postergata rispetto a tutti gli altri creditori non ugualmente subordinati come, ad esempio, i portatori di obbligazioni senior.

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