VOLANO I RENDIMENTI PER LE TASSO FISSO TARGATE RBS

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L’aumento dell’avversione al rischio non risparmia quasi nessuno. La Royal 7 anni ad oggi la miglior proposta in termini di YTM ed esposizione al rischio tassi.

Anche in quest’ultima ottava il comparto bancario è stato quello che ha risentito maggiormente nell’attuale fase di profonda incertezza. Focalizzandoci prettamente sul mercato obbligazionario e osservando l’andamento nel corso dell’ultimo trimestre delle curve settoriali dell’area euro con rating A, notevole è stato l’aumento dei rendimenti lungo tutti i principali nodi della curva, mentre sostanzialmente neutra è rimasta la curva dei titoli comparables di rating AA. L’aumento dei rendimenti, è bene precisare, come non sia stato paragonabile, ad esempio, al movimento registrato dalla curva di Stato italiana, confermando il trend, partito dal dicembre 2010, che vede i titoli corporate considerati mediamente più sicuri dei titoli sovrani, cosa impensabile fino a qualche anno fa.

Fatta questa doverosa premessa, la crescita dell’avversione al rischio che determina un sostanziale aumento dei rendimenti, si è riscontrata anche a livello dei CDS. Guardando infatti all’andamento degli emittenti del MOT nell’ultimo trimestre, ad esempio, la media dei relativi CDS è cresciuta da circa 330 pb fino agli attuali 486,65 pb (+47%). In base al contingente contesto economico, dove si prospetta una lunga fase di politica monetaria accomodante, venuto meno il rischio tassi, le migliori opportunità riguardano il comparto delle obbligazioni a tasso fisso che consentono di puntare anche ad un recupero dell’attuale credit spread dell’issuer, per coloro che reputino impensabile un suo default.

Tra questi, forte ancora della protezione governativa britannica, è RBS ad offrire una delle più variegate offerte in termini di indicizzazione per il risparmiatore italiano. Nello specifico, il team italiano conta oggi ben sette proposte a tasso fisso, in grado di coprire tutte le principali scadenze della curva.  Come è possibile vedere anche dalla curva dei rendimenti (Graph Yield Curve), anche i rendimenti espressi dai titoli RBS hanno registrato un notevole aumento nel corso dell’ultimo trimestre, pari a circa 200 punti base.

Tra tutte, spicca la Royal 7 anni ( Isin NL0009061357 ) con scadenza prevista per l’8 ottobre 2016. L’attuale quotazione pari a 87,13 euro, ovvero i minimi assoluti del bond dall’emissione avvenuta l’8 ottobre 2009, valgono oggi il 7,484% lordo di rendimento su base annua. Tale yield, offre uno spread di circa 500 pb rispetto alla curva swap dell’area Euro e di circa 25 pb rispetto ad un identico BTP italiano di pari maturity. La cedola del 4,3% annuo, distribuita su base trimestrale, assicura una duration pari a 4,026 anni che rende l’obbligazione mediamente esposta al rischio tassi, variabile oggi non di assoluto rilievo come un tempo, perlomeno nel breve-medio periodo.

Inoltre, tema di assoluta attualità, nell’analizzare la bontà di tale emissione, è opportuno prestare attenzione anche alla coerenza del profilo rischio-rendimento, ovvero valutare se il rendimento è in grado di remunerare adeguatamente il rischio a cui l’investitore si espone. A tal proposito, utilizzando il modello di Jp Morgan per il pricing dei CDS, il quale consente di ricavare le probabilità di default implicite nella curva dei CDS spread, risulta che il fair value, ovvero il prezzo che incorpora sia la probabilità di insolvenza dell’emittente in una delle scadenze che l’eventuale recovery rate (fissato al 40%), è pari a 91,575 euro, quindi 4,44 euro in meno rispetto a quanto è attualmente scambiata.

Secondo tale analisi, in conclusione, i prezzi dell’obbligazione risultano essere sottovalutati rispetto al teorico valore, calcolato in base al rischio emittente espresso dalla curva dei CDS; analogamente il rendimento offerto dal bond di RBS risulta essere di circa 100 bp inferiore a quello che risulterebbe coerente con il grado di rischio dell’obbligazione. Infine, è interessante osservare il valore del Default Adjusted Spread, pari a -117 bp. Tale valore indica il numero di punti base che dovrebbero essere sottratti dalla curva euro swap (utilizzata per attualizzare i flussi di cassa futuri) al fine di uguagliare il prezzo ottenuto tramite il modello, al valore di mercato del bond.

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