Strategie di trading obbligazionario

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Due coppie di bond firmati RBS NV sotto la lente per una strategia di trading

Avere a disposizione una diversificata offerta di strumenti finanziari tra loro correlati, che nell’ambito obbligazionario si può tradurre in prodotti dello stesso emittente con caratteristiche simili sia in termini di tipologia di tasso che di duration, consente in determinati casi la creazione di strategie di trading volte a generare extra-rendimento. Alla base di qualunque strategia, vi è il concetto che a parità di condizioni l’obbligazione con scadenza più lontana tende necessariamente a riconoscere un rendimento a scadenza (yield to maturity) superiore rispetto ad un bond di simili caratteristiche ma con scadenza (maturity) inferiore. Un ulteriore assunto riguarda l’Asset Swap Spread ( ASW ), che dovrebbe risultare sostanzialmente simile e congruente rispetto al posizionamento delle rispettive maturity sulla curva risk free, oppure sulla curva ponderata per il rischio, per entrambe le obbligazioni.

Detto ciò, è possibile che talvolta si presentino particolari condizioni di mercato tali da creare opportunità di trading tra i due bond. Ipotizzando infatti un investimento congiunto su due o più obbligazioni dotate di stessa struttura, in termini di tasso, e con simile maturity, è possibile effettuare switch parziali in uno scenario di allargamento dello spread tra i due o più yield to maturity sotto osservazione, vendendo parte dell’obbligazione con YTM inferiore e acquistando parte di quella con rendimento superiore, salvo poi riequilibrare i due pesi nel momento in cui i due YTM si riallineano alle condizioni di mercato attese.

La prima coppia di obbligazioni sulle quali concentreremo la nostra analisi è formata dalla Royal 4% (Isin NL0009354505) e dalla Royal 7 anni (Isin NL0009061357) emesse da RBS NV. Entrambe le proposte si contraddistinguono per una durata residua simile, ovvero rispettivamente pari a 4,967 e a 5,602 anni, e presentano in base agli attuali prezzi esposti in lettera sul MOT, uno yield to maturity pari a 4,416% per la Royal 4% e del 4,478% per la Royal 7 anni. Per capire se lo spread di rendimento oggi scontato dal mercato è coerente con il differenziale presente in termini di scadenza, facciamo riferimento sia alla curva risk free (Eur Bond AAA rated) che alla curva dei titoli di emittenti con stesso grado di rischio (Eur Bank A). Come è possibile notare dalla tabella analitica, il differenziale (Δ YTM) presente ad oggi sui rendimenti prospettati a scadenza (circa 6 bp) è addirittura tendenzialmente inferiore ai 14 bp scontati dalla curva risk free e ai 10 bp della curva di riferimento delle banche dell’area euro con rating pari a quello dell’emittente RBS NV.

Confrontando graficamente i rendimenti dei due bond, per quanto detto in precedenza, ci si dovrebbe attendere in uno scenario di normalità uno spread positivo tra i due titoli (area verde del grafico), che veda cioè il bond con scadenza superiore offrire uno YTM più elevato rispetto al bond con scadenza inferiore. Eseguendo tale analisi, si può quindi affermare che ogni qual volta il delta di rendimento risulti essere negativo (area rossa del grafico), si apre di fatto un’opportunità di trading. Emblematico risulta essere ciò che è accaduto lo scorso dicembre, allorché il differenziale dei rendimenti raggiunse un picco record di -36 bp, per poi balzare in pochi mesi a +30 bp. In tale scenario, quindi, si sarebbe potuto apportare, mettendo in pratica una duplice operazione di switch, un extrarendimento lordo di circa 66 bp.

Un’ulteriore conferma di quanto è avvenuto giunge dal confronto grafico dei prezzi dei due bond, che evidenzia come sul minimo toccato dalla Royal 4% si sia registrata la forchetta di prezzo più ampia. In tale frangente quindi sarebbe stato possibile vendere delle quote della Royal 7 anni ad un prezzo intorno alla pari, per acquistare progressivamente quote di Royal 4% fino ad un minimo di 97,32 euro. Successivamente, il delta di rendimento si è progressivamente riportato verso i livelli medi e analogamente il prezzo del bond che presentava un rendimento non congruo rispetto all’orizzonte temporale è presto passato da 97,32 euro ai 100,2 euro. Tale forte recupero non si è fermato in corrispondenza della parità ma è proseguito fino a generare le condizioni idonee per una simile operazione, ma di senso opposto, dal momento che lo spread di rendimento si è addirittura portato a +30bp. In tale scenario, una possibile strategia da applicare sarebbe stata quella di sovrappesare il bond con scadenza più lunga, per poi ritornare progressivamente in una situazione di equalweight quando il differenziale di YTM si fosse riportato su livelli nuovamente congrui. In tale operazione si sarebbe quindi potuto vendere la Royal 4% all’incirca su valori sopra la pari per riacquistarla in area 99 / 98,5 euro.

La scadenza piuttosto ravvicinata tra loro, rende interessante anche l’analisi di una possibile strategia di trading tra due bond di RBS a tasso fisso con scadenza 2019. Sebbene questi non abbiano registrato negli ultimi mesi dei disallineamenti così vistosi da creare delle lampanti opportunità, date le loro caratteristiche entrambi meritano di essere tenuti sotto stretta osservazione. Anche in questo caso, per ogni metodologia di confronto, è doveroso far riferimento ai Δ YTM presenti per le due maturity di riferimento, sia sulla curva risk free che quella scelta per sintetizzare la curva ponderata per il rischio.

Il grafico dell’ultimo anno, evidenzia che dopo diversi mesi in cui la RBS Fisso ha presentato uno spread di rendimento non giustificato, calcolato facendo ricorso al prezzo mid-market, i rispettivi YTM sono tornati in linea con i delta di mercato. Sulla scorta di quanto accaduto, è quindi possibile che si verifichino nuovi movimenti di prezzo nel prossimo futuro e per questo motivo continueremo ad osservare attentamente i due bond al fine di individuare l’esistenza di spazi di trading secondo le metodologie esposte in precedenza.

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