TORNA IL SERENO SUL VARIABILE

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RBS Plc porta al MOT due nuovi bond a tasso variabile scadenza 2015. Focus sulla proposta denominata in dollari

A sei mesi dall’ultima emissione, RBS Plc torna sul mercato secondario di Borsa Italiana per presentare una duplice novità a tasso variabile, con l’obiettivo di anticipare il trend che potrebbe delinearsi nel prossimo triennio. Le indicazioni fornite dalla curva forward del tasso interbancario dell’area Euro fanno infatti prevedere un progressivo recupero dell’Euribor, dopo i minimi toccati nelle scorse settimane allo 0,18% dalla scadenza trimestrale, che gioverebbe principalmente alle emissioni caratterizzate da un’indicizzazione variabile dei rendimenti. Nell’attuale contesto, peraltro, i tassi di mercato ancora eccezionalmente bassi non fanno prevedere un futuro rosero per le emissioni a tasso fisso, soprattutto in uno scenario di ritrovata fiducia da parte degli emittenti sovrani che ha di fatto abbattuto i rendimenti.

Le proposte a tasso variabile, per contro, godono oggi di una prospettiva di rendimento allineata ai tassi di mercato e in più, tenuto conto dell’evoluzione futura attesa per l’Euribor, possono ambire a riconoscere quel surplus necessario per accrescere la redditività dei portafogli obbligazionari. Peraltro, anche in ottica di diversificazione del “rischio tasso” insito ad esempio nelle classiche obbligazioni a tasso fisso, le emissioni a tasso variabile potrebbero trovare una giusta collocazione in ambito di asset al location. Per questi motivi RBS Plc, sempre attiva sul fronte obbligazionario, ha scelto di tornare sul mercato proponendo la quotazione di due nuove emissioni denominate rispettivamente TASSO VARIABILE 2012/2015 ( Isin GB00B8TFH992 ) e TASSO VARIABILE 2012/2015 USD ( Isin XS0800521204 ). Quotate al MOT a partire dal 15 gennaio scorso, prevedono entrambe una cedola a cadenza semestrale indicizzata al tasso interbancario maggiorato di uno spread, ovvero rispettivamente pari al tasso Euribor 3 mesi + 1,05% e al tasso Libor 3 mesi + 1,35%.

Le due obbligazioni consentono quindi di agganciare le cedole, distribuite su base semestrale, rispettivamente al tasso interbancario dell’area Euro e a quello fissato sul mercato londinese. Come di consueto, al fine di valutare i potenziali ritorni, riteniamo utile fare riferimento alla curva forward, ovvero alle attese espresse dal mercato per le prossime scadenze. Per l’obbligazione denominata in euro, l’attuale quotazione in lettera del Market Maker pari a 100,97 euro, equivale ad un rendimento potenziale, calcolato tenendo conto della curva forward sull’Euribor trimestrale che indica un progressivo ritorno al di sopra dello 0,5% entro il 2014 e dell’1% entro la scadenza del 2015, pari all’1,212% lordo annuo. Analogamente, lo scenario di rendimento in valuta, ovvero scorporato della variabile tasso di cambio, per la TASSO VARIABILE 2012/2015 USD è pari all’1,287% annuo lordo, in base ai correnti 101,05 dollari esposti in lettera dal Market Maker.

E’ necessario ricordare come quest’ultima presenti un rischio aggiuntivo superiore, proprio per via della sua denominazione in dollari americani, in quanto i rendimenti sono di fatto legati alle sorti del tasso di cambio tra euro e dollaro. Si comprende pertanto come i rendimenti potenziali saranno progressivamente maggiori qualora si dovesse assistere ad una discesa del tasso Eur/Usd, oggi pari a 1,3325. Diversamente, qualora dovesse perdurare il rafforzamento della divisa unica, i rendimenti potenziali saranno progressivamente minori. In tal caso l’investitore dovrà valutare attentamente i rischi connessi a tale tipologia di investimento  per evitare che in uno scenario di forte rafforzamento dell’euro, possa venir compromessa anche la protezione del capitale nominale alla scadenza.

FOCUS SULLA VARIABILE IN USD

Focalizzando l’attenzione sull’obbligazione TASSO VARIABILE 2012/2015 USD, valuteremo ora in che modo le variabili in gioco, ovvero l’andamento del Libor e del tasso di cambio Eur/Usd, potrebbero impattare sui rendimenti a scadenza.

Al fine di poter illustrare i potenziali rendimenti di cui potrebbe beneficiare un investitore che intendesse acquistare oggi l’ultimo bond a tasso variabile targato RBS Plc, abbiamo provveduto a delineare tre possibili scenari e a calcolare, per ognuno di essi, il rispettivo yield to maturity. Tali scenari corrispondono a diverse ipotesi sull’intensità della risalita del Libor a 3 mesi che vanno dalla più negativa, corrispondente a un’incapacità del tasso di superare nei prossimi due anni lo 0,5%, passando per una intermedia, che vede il Libor non oltre l’1%, fino alla più positiva, che consiste in un tasso in rapido aumento fino all’1,5%.

Prima di analizzare i risultati della simulazione, è doveroso sottolineare che questa analisi di scenario è stata condotta sulla base dell’attuale quotazione di 101,05 dollari sull’EuroMOT di Borsa Italiana e tenendo conto che la prima cedola è già stata quantificata nell’1,659%.

Come è possibile notare dai dati mostrati in tabella, il rendimento lordo annuo dell’obbligazione oscilla tra l’1,4% e l’1,88% nel caso in cui si verifichi lo scenario più redditizio per l’investitore.

Tuttavia, i rendimenti così calcolati non tengono conto del possibile andamento di un’altra importante variabile di mercato, i cui effetti possono essere anche molto dannosi qualora non venga gestita correttamente. Infatti, essendo l’obbligazione denominata in dollari, l’effettivo flusso di cassa che l’investitore riceverà in ciascuna data di pagamento sarà determinato non solo dall’andamento del tasso Libor a 3 mesi maggiorato di uno spread fisso dell’1,35%, ma anche dall’evoluzione del tasso di cambio euro-dollaro per tutta la durata dell’obbligazione. In particolare nel caso in cui, in seguito all’acquisto dell’obbligazione, si verifichi una riduzione del cambio euro-dollaro, conseguentemente a un apprezzamento della divisa americana rispetto a quella europea, il payoff in euro dell’obbligazione risulterà più elevato dal momento che ad ogni dollaro erogato dallo strumento corrisponderà un maggior numero di euro. Diversamente, qualora il tasso di cambio facesse registrare un rialzo, l’obbligazione targata RBS Plc corrisponderà ai suoi possessori flussi di cassa di importo inferiore.

Al fine di quantificare l’impatto della variabile tasso di cambio, si è provveduto ad ipotizzare tre distinti scenari di oscillazione del cambio Eur/Usd, applicati agli scenari già strutturati in precedenza circa l’evoluzione del tasso Libor.

Ciò che ne è emerso è che dati i rendimenti prospettati, qualsiasi scenario che vedrebbe il cambio attestarsi tra i livelli attuali (1,33) e area 1,50 non consentirebbe la piena protezione dell’investimento. Diversamente per gli scenari contraddistinti da una flessione del tasso di cambio, i rendimenti risulterebbero essere progressivamente più corposi. Per ultimo nello scenario maggiormente redditizio per l’investitore, ovvero con un tasso Libor trimestrale in ascesa fino in area 1,5% unitamente ad un tasso di cambio Eur/Usd in contrazione fino ad area 1,22, il ritorno promesso dal bond si ammonterebbe al 5,52% annuo lordo.

Con queste ultime due emissioni, RBS Plc si conferma ai vertici del segmento obbligazionario di Borsa Italiana, con oltre 3,8 miliardi di euro di controvalore collocato e 52 emissioni attualmente in quotazione, in grado di garantire una piena copertura  delle diverse tipologie di indicizzazione dei rendimenti.

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