IL TASSO FISSO TORNA DI MODA

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La curva forward dell’Euribor indica che si può tornare a guardare al tasso fisso. Focus sulla UBS Classica 4%

La marcia indietro dell’Eurotower sul proseguimento della politica monetaria restrittiva, ha inciso in maniera significativa sulle aspettative di crescita del tasso Euribor, mandando in sofferenza i prezzi delle obbligazioni a tasso variabile, costrette a dover riallineare i propri corsi ai rendimenti di mercato a fronte di una curva forward sul tasso interbancario data addirittura in situazione di backwardation nel breve termine. In tale contesto, le scelte degli investitori si muovono ancora una volta verso le proposte a tasso fisso, capaci sia di garantire rendimenti in media superiori alle classiche emissioni a tasso variabile, di tipo Euribor più spread, sia in grado di apprezzarsi in uno scenario che veda una riduzione dei tassi di mercato.

In ambito di asset allocation, l’asticella delle preferenze degli investitori si è spostata inevitabilmente verso il tasso fisso, sebbene sia doveroso far riferimento anche ai rischi insiti in questa tipologia di obbligazioni. Tali bond presentano, al contrario di quelli a tasso variabile, una sensibilità più elevata ai movimenti dei tassi di mercato, a loro volta influenzati da diversi fattori, quale il contingente repricing del rischio.

Guardando al MOT di Borsa Italiana, una delle proposte più interessanti, in quanto capace di conciliare discreti ritorni e un’esposizione al rischio tassi del tutto accettabile, èla UBS Classica4% ( Isin DE000UB2F5S4). Il bond a tasso fisso del colosso bancario svizzero, permette di incassare una cedola annuale a partire dal 29 luglio prossimo fino alla naturale scadenza prevista per il 29 luglio 2017, calcolata sulla base di un tasso fisso annuo del 4%. L’attuale prezzo lettera di 99,41 euro, distante dai massimi storici toccati oltre quota 103,7 euro, esprime uno yield to maturity pari a 4,114% il più alto dalla sua emissione avvenuta lo scorso 29 luglio 2010. Tale rendimento risulta essere in linea con gli yields espressi dai comparables ( Eur Banks A+) e di 107 punti base inferiore ad un BTP di pari maturity.

Ora, come di consueto, procediamo con l’analisi del profilo di rischio del prodotto. Vista la duration pari a 5,2 anni, si comprende come il rischio connesso all’investimento possa non essere trascurabile. A dimostrazione di ciò, è utile ricordare come l’effetto di un incremento di 100 bp della yield curve, tenuto conto anche della curvatura della relazione esistente tra tassi d’interesse e prezzi delle obbligazioni, sarebbe quello di una riduzione del prezzo del bond di circa 4,51 euro. Analogamente, un ulteriore restringimento della curva dei tassi di mercato di pari entità, gioverebbe sulle quotazioni del bond per 4,87 euro, con una quotazione stimata di circa 104,28 euro.

Pertanto, l’acquisto di questo prodotto, pur offrendo un flusso di cassa certo sia nell’ammontare che nella frequenza, per via soprattutto della scadenza di medio termine non elimina i rischi connessi al verificarsi di scenari macroeconomici futuri caratterizzati da tassi elevati, che possano ridurre il valore del proprio investimento.

Per ultimo, con l’obiettivo di valutare il profilo di rischio – rendimento atteso, facendo ricorso al modello di JP Morgan per il pricing dei CDS, il quale consente di ricavare le probabilità di default implicite nella curva dei CDS spread, è possibile ottenere il fair value dell’obbligazione, ovvero il prezzo che incorpora sia la probabilità di insolvenza dell’emittente in una delle scadenze che l’eventuale recovery rate. Secondo tale approccio, il fair value dell’obbligazione è pari a 97,223 euro, ovvero 2,19 euro in meno rispetto alla quotazione di mercato.

Pertanto, il rendimento offerto dal bond di UBS è di 43 bp inferiore a quello che risulterebbe coerente con il grado di rischio dell’obbligazione. Infine, è interessante osservare il valore del Default Adjusted Spread, pari a 46,3 bp. Tale valore indica il numero di punti base che dovrebbero essere sottratti dalla curva euro swap (utilizzata per attualizzare i flussi di cassa futuri) al fine di uguagliare il prezzo ottenuto tramite il modello, al valore di mercato del bond.

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