ENERGIA ITALIANA PER IL NUOVO BOND DI UBS

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Enel, Terna e Snam Rete Gas a capitale protetto con cedola del 7%

Mentre il mercato azionario continua a soffrire per i timori legati alla solvibilità dei periferici dell’area Euro e per la speculazione che ha preso di mira i Titoli di Stato italiani e spagnoli, si intensificano sul segmento obbligazionario le emissioni di prodotti a capitale garantito con sottostanti azionari, in grado di prospettare ritorni superiori alla media anche in contesti di mercato stabile. Tali proposte, troppo spesso poco considerate da un pubblico abituato a ragionare solo in termini di rendimento indicizzato a tassi di interesse, assumono un ruolo centrale in ottica di diversificazione di un portafoglio obbligazionario, in quanto capaci di apportare rendimenti addizionali a fronte della sicurezza dell’intero capitale nominale a scadenza.

In questa direzione si colloca l’ultima proposta quotata al MOT di Borsa Italiana da UBS, ovvero la UBS Obbligazione Energia Italiana ( Isin DE000UB8DSR5 ) che promette una cedola incondizionata del 7% al primo anno e cedole a memoria, nell’ordine del 7% annuo a partire dal secondo, qualora i sottostanti del paniere implicito si trovino contemporaneamente nelle date di osservazione intermedie almeno al proprio valore iniziale. A differenza dei bond finora arrivati in quotazione, è utile sottolineare come al verificarsi della condizione richiesta per l’erogazione della cedola, la UBS Obbligazione Energia Italiana preveda la facoltà di estinzione anticipata, che consente il rimborso dell’obbligazione prima della naturale scadenza, prevista per il 6 luglio 2017.

Nello specifico, l’obbligazione lega le sue potenzialità a tre titoli italiani appartenenti al settore delle utilities, ovvero Enel, Snam Rete Gas e Terna, che storicamente si distinguono per una volatilità dei rendimenti nettamente inferiore rispetto alla media di mercato. In particolare, il profilo di payoff del bond valido per l’erogazione e per il conseguente rimborso anticipato dello stesso con una cedola annua del 7%, è vincolato alla contemporanea tenuta dei livelli iniziali in una delle 5 date di rilevazione intermedie.

Per scendere nel dettaglio delle caratteristiche dei tre sottostanti, è utile prima di tutto osservare come si sono comportati i tre asset del basket rispetto ai principali indici di mercato comparabili.

SOTTOSTANTI OBBLIGAZIONE ENERGIA ITALIANA

Facendo riferimento al grafico dei sottostanti, su un orizzonte temporale di 2 anni, è facile riscontrare come i tre titoli abbiano sovraperformato i principali comparables con una volatilità dei rendimenti decisamente più contenuta, ovvero l’indice di riferimento del mercato italiano, FTSE Mib (linea nera), del mercato europeo, Eurostoxx 50 (linea arancione) e perfino dell’indice settoriale di riferimento dell’area Euro, l’Eurostoxx Utilities (linea blu).

Come di consueto, quando si ha a che fare con strutture “multi sottostante”, è necessario tenere in considerazione la volatilità dei sottostanti e far riferimento anche al loro dividend yield oltre che alla matrice di correlazione implicita. In particolare le tre utilities si caratterizzano storicamente per i più elevati dividend yield dell’intero panorama del mercato azionario italiano, con un payout complessivo medio di oltre il 6% su base annua. Ciò penalizza sulla carta l’investitore il quale, per fare in modo che l’evento autocallable si verifichi, è costretto a richiedere ad ogni singolo sottostante la tenuta del livello iniziale, che si concretizza di fatto con il recupero del gap di prezzo creato dallo stacco del corposo dividendo.

Tornando alle caratteristiche, la UBS Obbligazione Energia Italiana erogherà il prossimo 25 giugno 2012 una cedola certa del 7%, per poi vincolare l’erogazione della cedola condizionata del 7% annuo al verificarsi del trigger level dei tre asset, pari al livello iniziale, da validare contemporaneamente nelle date osservabili in tabella. La cedola è dotata di memoria, il che significa che ad esempio qualora non vi fossero le condizioni idonee per il rimborso anticipato al secondo anno, alla data successiva del 24 giugno 2014, a parità di condizioni, la cedola raddoppierà al 14%, mantenendo sostanzialmente inalterato lo yield to maturity annuo, tenuto conto dei correnti 100,78 euro.

Infine, qualora il basket sottostante non riesca in alcuna data disponibile a soddisfare le condizioni richieste, alla scadenza prevista per il 6 luglio 2017 verrà in ogni caso rimborsato l’intero nominale, con conseguente ritorno minimo su base annua pari a circa l’1% in virtù della cedola certa al primo anno e del corrente prezzo di acquisto.

Per valutare le chances che ha l’obbligazione di garantire il rendimento prospettato, si è fatto ricorso al CED|Probability, ovvero l’indicatore di successo comunemente utilizzato dal CJ. In particolare, il CED|Probability è stato calcolato simulando 5000 sentieri stocastici di prezzo (iterazioni), che incorporassero la matrice di correlazione dei tre titoli, al fine di tener conto delle correnti dipendenze esistenti tra Enel, Snam Rete Gas e Terna. Si è successivamente osservato in quante occasioni la condizione idonea all’erogazione della cedola (trigger pari al 100% dello strike) sia stata verificata contemporaneamente.

Su tale indicatore giocano un ruolo fondamentale le caratteristiche dei singoli sottostanti. Nello specifico se la bassa volatilità risulta avere effetti positivi sul valore assunto dal CED|Probability, dall’altro l’elevato dividend yield risulta avere effetti inversi. Proprio al fine di mettere in evidenza l’impatto del dividend yield, sono state effettuate due distinte analisi: una (CED|PROB ex-dvd), secondo cui sono stati considerati esclusivamente i prezzi spot, ha restituito il 42,6% di probabilità di rimborso anticipato alla prima data disponibile, l’altra, secondo cui sono stati correttamente decurtati i dividendi stimati, ha evidenziato una probabilità di richiamo alla prima data utile pari al 35%.

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