La Pinna piace al mercato

Dopo UBS e Macquarie, anche UniCredit lancia il suo primo certificato a capitale protetto con il rebate

Le preoccupazioni per una ripresa più lenta del previsto e i timori di un effetto contagio all’intero sistema bancario europeo, messo sotto scacco dalle agenzie di rating internazionali, stanno creando i presupposti per un’estate calda sui mercati finanziari. Il ritorno della volatilità testimonia il grado di nervosismo che serpeggia tra gli investitori, i primi a rimanere alla finestra quando le nubi all’orizzonte si fanno minacciose. In questo contesto, particolarmente utili alla causa di chi non ha intenzione di stare troppo a guardare ma che, nel contempo, non vuole correre il rischio di sbagliare timing, sono i certificati a capitale incondizionatamente protetto che riescono ad offrire qualche opzione in più dei classici Equity Protection. Tra le novità dell’ultimo mese si segnala, in tale ottica, un Protection Plus ( Isin DE000HV8F363 ) targato UniCredit Bank. Grazie alle sue peculiari caratteristiche e al prezzo di mercato sotto la pari, per via del ribasso accusato dall’indice sottostante dall’emissione, il certificato  presenta un profilo rischio-rendimento sicuramente interessante.

Il Punto Tecnico di questa settimana apre quindi un focus su questa struttura che ricalca sostanzialmente il profilo di payoff “a pinna” già proposto da UBS e Macquarie sotto altre vesti.

LA PROPOSTA

Il nuovo certificato di UniCredit ha come sottostante il FTSE Mib e prevede una durata di quattro anni, al termine dei quali garantisce il rimborso del capitale nominale. Emesso con strike pari a 21915,32 punti, offre inoltre la partecipazione integrale al rialzo del sottostante, purché questo non quoti mai ad un livello pari o superiore ai 32872,98 punti. A questo livello è infatti posizionata la barriera che farebbe scattare la perdita della partecipazione e trasformerebbe il certificato in uno strumento a reattività azzerata. A parziale consolazione di tale perdita, all’evento barriera è associato il pagamento di un premio del 12% del nominale a scadenza, circa il 3% annuo.

Sulla base di tali caratteristiche, dati gli attuali 19310 punti del sottostante, in ribasso di circa 12 punti percentuali dallo strike iniziale, il certificato è oggi acquistabile in lettera al Cert-X a 95,94 euro. Ciò significa che in ogni caso lo strumento è in grado di garantire un rendimento minimo del 4,23% a scadenza.

L’ANGOLO DELLO STRUTTURATORE

Per capire in che modo il certificato possa apportare dei benefici al portafoglio in termini di rendimento aggiustato per il rischio, è necessario valutare la sua reattività. Per far questo, il primo passo da compiere è scomporre il portafoglio di opzioni implicito, poi cartolarizzato, dal quale scaturisce il profilo di rimborso a scadenza.

L’acquisto di un Protection Plus è equivalente alla seguente strategia in opzioni che prevede:

• – L’acquisto di una call con strike pari a zero
• – L’acquisto di una put con strike pari al livello iniziale
• – La vendita di una call con strike pari al livello iniziale
• – L’acquisto di una call esotica di tipo Up & Out, con strike pari al livello iniziale e barriera up, pari al livello knock-out previsto all’emissione
• – L’acquisto di una call binaria di tipo Up & In con strike pari al livello barriera e con payout pari al 12% del nominale.

Analizzando la composizione nel dettaglio, le prime tre gambe opzionali consentono di creare quello che in gergo viene definito uno zero coupon sintetico. Il saldo finale, in ogni frangente di mercato, garantisce la restituzione di un valore pari all’intero nominale. La prima opzione esotica presente in struttura, è in grado di garantire a scadenza la replica lineare degli eventuali apprezzamenti del sottostante, purché non si sia mai verificato durante tutta la vita dello strumento l’evento knock-out. Tale opzione, proprio per la facoltà Up & Out, consente un notevole sconto in fase di emissione rispetto alla classica call plain vanilla inserita in struttura nei canonici certificati a capitale protetto. In caso di violazione della barriera up, si attiva invece la seconda opzione esotica, che fa scattare il premio di consolazione del 12% sul nominale a scadenza.

PAYOFF NEL TEMPO

La criticità di una struttura così costituita, che sicuramente ben si sposa con strategie di tipo buy & hold di medio-lungo termine, è sicuramente la reattività ai movimenti del sottostante. Come è possibile osservare dal grafico, il delta del portafoglio implicito risulta essere molto basso nel tempo e le principali responsabilità sono da addebitare alle prime tre gambe opzionali, che tendono ad appiattire il delta del portafoglio, oggi pari a circa il 10%, per via del loro profilo di rimborso slegato dalle sorti del sottostante.

I PRECEDENTI

Come già accennato, il Protection Plus non rappresenta una novità assoluta per il mercato italiano, dal momento che nei mesi scorsi altre 3 emissioni sono state proposte con il caratteristico payoff “a pinna”. Due di queste sono firmate Macquarie e si presentano sotto la veste degli Shark Rebate, mentre l’altra è il Dolphin emesso da UBS. Ad oggi, proprio l’emissione della banca svizzera appare la più interessante in prospettiva, in virtù di uno sconto sul rimborso teorico a scadenza superiore al 15%. In particolare, scritto sull’indice Dax di Francoforte, il certificato alla scadenza del 23 luglio 2013 replicherà linearmente la performance positiva dell’indice tedesco a condizione che questo non abbia mai raggiunto la barriera post a 7707,92 punti. La vicinanza della barriera up, messa in relazione con la durata residua ancora abbondante, fa si che il Dolphin sia quotato sotto la pari. Si specifica che in caso di evento barriera, verrà riconosciuto un rebate pari a 50 euro per certificato.