Nuove emissioni sotto la lente

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Focus tecnico sulle nuove emissioni di Equity Protection e Bonus Certificate

Il Punto Tecnico di questa settimana, prendendo spunto dall’Approfondimento, analiza sotto il punto di vista prettamente tecnico le due nuove serie di certificati a capitale protetto e capitale protetto condizionato che da poco hanno fatto il loro esordio al Sedex: gli Equity Protection, firmati UniCredit, e il filone dei certificati di tipo Bonus, targati Deutsche Bank. L’obiettivo delle analisi che vi stiamo per presentare è di fornire al lettore spunti tecnico-operativi, con lo scopo di dare adeguate giustificazioni alle caratteristiche che contraddistinguono ogni singolo certificato in relazione al sottostante, alla scadenza e alle potenzialità proposte.

EQUITY PROTECTION

Da ormai diverso tempo proposti con cap ai rendimenti massimi e con durate mai inferiori ai 4-5 anni, gli Equity Protection quotati da UniCredit si contraddistinguono per scadenze di breve periodo. Agendo sulla protezione, 70% oppure il 90% del nominale, sulla scadenza, dicembre 2011 oppure dicembre 2012, ed infine sulla partecipazione, 50% oppure “delta uno”, l’emittente propone questo nuovo filone di emissioni che torna decisamente utile in ottica di gestione del rischio.

Per comprendere quali siano le reali implicazioni delle differenti proposte in termini di scadenze, scendiamo ora nel dettaglio delle due emissioni entrambe scritte sull’indice FTSE Mib. La prima, identificabile con codice Isin DE000HV8F074 e con scadenza prevista per il 16 dicembre 2011, è in grado di proteggere all’incirca il 70% del valore iniziale, ovvero con un rimborso che, in ogni caso non potrà mai essere inferiore a 15,6 euro, a fronte di una partecipazione lineare al rialzo. La seconda, invece, identificabile con codice Isin DE000HV8F3X8 e con scadenza prevista per il 21 dicembre 2012, si contraddistingue per una protezione del 90% del capitale, ovvero con un rimborso minimo pari a 20,3 euro, a fronte di una partecipazione ai rialzi limitata al 50%.

Andando per ordine, il primo certificato è finanziariamente equivalente all’acquisto di una call strike zero per la replica lineare del sottostante e di una put con strike pari al livello protetto, ovvero 15600 punti. In base agli attuali 21380 punti dell’indice sottostante, il certificato così strutturato ha un costo pari a circa 21000 punti indice, ovvero 21 euro, dato il multiplo pari a 0,001. La partecipazione lineare e una put comprata su strike relativamente basso, fanno in modo che la reattività (delta) dello strutturato risulti essere pari a 85,02 punti, molto vicina alla linearità. Tutti i certificati con scadenza prevista per l’anno successivo, invece, si contraddistinguono per uno strike dell’opzione put protettiva situato al 90% dello strike iniziale e a fronte di ciò la partecipazione è limitata al 50%. Come è possibile notare dalla tabella del pricing, al portafoglio opzionale implicito viene aggiunta una terza gamba opzionale formata da una posizione corta su 0,5 call con strike pari al livello protetto. Il flusso in entrata dovuto all’inserimento di tale opzione, pari nello specifico a 1214,27 punti indice, ovvero 1,214 euro a certificato, consente all’emittente, unitamente al minor costo della call strike zero imputabile al dividend yield del sottostante tenuto conto di una maggiore time decay, di pareggiare il plusvalore di una protezione portata al 90% del nominale senza la necessità di dover apportare alcun cap ai rendimenti. Il rovescio della medaglia risiede nella reattività: più una struttura è protettiva e più il suo delta risulta essere tendenzialmente basso.

BONUS – BONUS CAP – BONUS REVERSE (Deutsche Bank)

Sono ben 16 i certificati caratterizzati da una struttura Bonus portati recentemente al Sedex da Deutsche Bank: quattro in versione short, denominati Reverse Bonus e scritti sull’indice Dax, sei in versione long tradizionale e altrettanti, sempre con facoltà long, dotati di un cap implicito ai rendimenti.

Particolarmente interessante è proprio la classica versione “long” dei certificati dotati di opzione barriera e bonus predeterminato di rendimento. In virtù della medesima scadenza e dei sottostanti scelti, FTSE Mib ed Eurostoxx 50, i quali si contraddistinguono oggi per caratteristiche in termini di volatilità e dividend yield sostanzialmente equiparabili, l’emissione si presenta piuttosto omogenea e ci consente di effettuare una valutazione comparativa in termini di rischio-rendimento. L’ausilio del grafico presente in pagina permette proprio di evidenziare tale relazione che vede chiaramente un aumento dell’upside al diminuire del buffer di distanza dal livello invalidante, con il CED|Probability, l’indicatore di probabilità comunemente utilizzato dal CJ, che è in grado di sintetizzare al meglio tale nesso.

L’emittente tedesca prevede per il doppio filone di emissione, due differenti caratteristiche per quel che concerne posizionamento del knock-out level e del bonus di rendimento prospettato. Nel caso dei certificati sprovvisti di cap ai rendimenti, ovvero i primi sei Isin del grafico a istogramma, il livello barriera è posizionato ad un livello percentuale superiore a fronte di un minor upside minimo ( il bonus ). Tale maggior rischio è di fatto compensato dalla possibilità data agli investitori di beneficiare senza alcun vincolo dei rialzi del sottostante. A fronte di un buffer medio nell’ordine del 25%, si passa ad uno medio di circa il 31% per i prodotti provvisti di cap. Ricordiamo che l’introduzione del cap viene strutturata con l’inserimento nel portafoglio opzionale implicito di una posizione corta su una call pari al livello cap, che corrisponde al massimo rimborso conseguibile. Detto ciò si comprende che tale struttura ha, visto il flusso in entrata derivante dalla vendita di un’opzione call, un costo discretamente inferiore per l’emittente che è quindi in grado di migliorare le caratteristiche proposte. Si spiega così il motivo per cui i Bonus Cap, a parità di condizioni, si contraddistinguono per una barriera in media superiore del 6% a fronte di un upside massimo e vincolato, più elevato, pari in media al 23% contro un upside minimo del 19,5% per i certificati sprovvisti di cap.

Per tale analisi, sono stati scelti i due certificati più “aggressivi”, entrambi scritti sull’indice FTSE Mib: nello specifico il Bonus Certificate (codice Isin DE000DE5CSE9) e il Bonus Cap Certificate (Isin DE000DE5DKU0). Come è possibile notare dalla tabella del pricing, effettuata sui valori dell’indice italico rilevati nella giornata di martedì 22 marzo, e facendo riferimento alla local vol per quanto concerne l’analisi di prezzo dell’opzione esotica put di tipo Down&Out, si nota chiaramente come, con le dovute approssimazioni, il plusvalore insito nel fixing di un livello invalidante e bonus di rendimento superiore, viene pareggiato dall’inserimento della short call.

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