TELECOM APPESA A UN FILO

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Conti in rosso e dividendo dimezzato mandano al tappeto Telecom e il Bonus Cap di Unicredit su cui il mercato aveva scommesso per il 2013. Tiriamo le fila per scoprire come risalire la china.

 A pochi giorni dalla pubblicazione dei dati 2012, con cui è stata comunicata al mercato la chiusura in rosso per 1,6 miliardi per effetto delle rettifiche di bilancio e la conferma del taglio del dividendo a 0,02 euro per azione ordinaria e 0,031 euro per quelle di risparmio, l’ad Marco Patuano ha voluto tranquillizzare gli azionisti difendendo la strategia del gruppo e indicando i target raggiungibili nel medio periodo. In termini di debito, i vertici della società hanno ipotizzato come livello adeguato per i prossimi tre anni un ammontare di 22 miliardi di euro, inferiore ai 28 miliardi con cui si è chiuso il 2012 e ai 27 previsti per l’anno in corso, e hanno tenuto a ribadire come Telecom Italia sia un’azienda sana, che ha cash flow disponibile e che pertanto non è affatto destinata al fallimento. Le preoccupazioni del mercato erano aumentate nei mesi scorsi, soprattutto dopo che Franco Bernabè, il presidente dell’azienda, aveva annunciato il dimezzamento del monte dividendi da900 a450 milioni l’anno per il prossimo triennio, in ulteriore calo dai 1,191 miliardi del 2011. La conferma di quanto già era nell’aria da diverse settimane ha provocato un vero e proprio sell off sul titolo, che ha spinto le quotazioni sui minimi storici a 0,543 euro dopo un mese di febbraio tutto al ribasso (-25% la performance mensile). A pagare il conto più salato però non sono stati gli azionisti, che pure hanno visto il proprio capitale ridursi di un quarto, bensì i numerosi possessori del Bonus Cap di Unicredit, identificato da codice Isin DE000HV8F5R5, che a partire dai primi giorni del 2013 avevano iniziato a puntare sulla tenuta di una barriera posta a ragguardevole distanza per ottenere un rendimento decisamente elevato alla scadenza prevista entro la fine dell’anno. Analizzando i volumi si ottiene la conferma di quanto il mercato aveva creduto nella capacità di Telecom Italia di non dilapidare quel 25% di buffer sulla barriera, con un controvalore intermediato, per gran parte in acquisto, che dal 10 gennaio è risultato costantemente superiore alla media mensile di almeno cinque volte. Un incremento dei volumi che ha reso ancora più amaro il bilancio, una volta avvenuta la rottura della barriera del Bonus, con una perdita relativa rispetto al sottostante pari al 23% per effetto del premio implicito sulla componente lineare che fino a quel momento rappresentava il conto da pagare per ottenere un rendimento del 34% in poco meno di un anno. Più nel dettaglio, ricordiamo che il certificato era stato emesso a settembre 2011 con un Bonus pari al 160% del valore nominale, che sarebbe stato riconosciuto alla scadenza del 6 dicembre 2013 se non si fosse mai verificato l’evento barriera, ovvero una rottura dei 0,57365 euro di quotazione da parte di Telecom Italia, livello pari al 70% dei 0,8195 euro rilevati in emissione. La validità in continua della barriera ha tuttavia vanificato, il 26 febbraio scorso, le speranze di riuscire ad ottenere il ricco rendimento e così a partire da quel momento, il certificato si è tramutato in un semplice clone dell’azione sottostante, replicandone linearmente le variazioni al netto dei 0,02 euro di dividendi che verranno messi in pagamento prima della scadenza.

 Scivolato fino ad un minimo di 63 euro, il Bonus Cap di Unicredit ha recuperato nelle ultime ore i 70 euro di quotazione, allineandosi al rimbalzo messo a segno da Telecom Italia dai minimi. Tuttavia a questo punto ci si interroga sul da farsi: tenere il certificato fino alla scadenza, sperando che l’azione recuperi il più possibile, sapendo peraltro che alle valutazioni attuali il dividendo è già stato perso, oppure spostare l’orizzonte temporale di investimento di poco meno di due anni nel tentativo di ottenere un rendimento del 37% circa anche in caso di ulteriore discesa del titolo?

 L’ipotesi contemplata di switch, che potrebbe essere realizzata anche dall’azionista che ha visto il proprio patrimonio erodersi mese dopo mese, vedrebbe come destinatario del capitale riveniente dalla vendita del Bonus Cap di Unicredit, un Fast Bonus di RBS, con stesso sottostante, identificato da codice Isin GB00B6HYZX47. Prima di analizzare lo scenario che scaturirebbe da un eventuale switch, osserviamo le caratteristiche di questo certificato. Alla scadenza del 26 ottobre 2015, il Fast Bonus rimborserà 1400 euro, rispetto ai 1000 di nominale, se il prezzo di riferimento del sottostante, solo ed esclusivamente a quella data, sarà pari o superiore a 0,4497 euro, ovvero al 50% dello strike rilevato a 0,8995 euro.  In caso di rottura della barriera, il Fast Bonus replicherà linearmente la variazione complessiva di Telecom dal valore iniziale, con una perdita quindi rispetto al prezzo di emissione non inferiore al 50%. Qualora invece alla rilevazione finale il sottostante sia superiore a 1,26 euro, pari al 140% dello strike, il rimborso considererà anche il maggior profitto realizzato dal titolo.  Il certificato gode inoltre della possibilità d’estinzione anticipata grazie a due opzioni autocallable residue, con osservazioni fissate al 31 ottobre 2013 e 2014. Se in una delle date il prezzo di riferimento di Telecom sarà pari o superiore a 0,8995 euro, il certificato rimborserà automaticamente i 1000 euro nominali maggiorati di una cedola d’importo rispettivamente pari a 200 e 300 euro.

ANALISI DI UNO SWITCH

 La tabella di analisi di scenario mostra una serie di ipotesi sull’andamento del titolo Telecom, che vanno dal -50% al +50% dai 0,595 euro attuali. Da un punto di vista strettamente tecnico, dopo aver testato con successo l’area dei minimi a 0,543 euro e aver fatto base per sei sedute consecutive, il titolo ha rimbalzato di circa l’11%, fallendo tuttavia l’allungo oltre 0,605 euro. La chiusura del gap lasciato il 26 febbraio non autorizza a questo punto a ritenere conclusa la fase estremamente negativa che da inizio anno ha fatto perdere ai corsi circa 20 centesimi. Tuttavia, in assenza di ulteriori elementi critici sui conti dell’azienda, la barriera del Fast Bonus posizionata a 0,449 euro potrebbe resistere anche ad ulteriori tentativi di affondo. Vediamo quindi perché si dovrebbe accettare di correre il rischio di incappare in un nuovo evento barriera. Partiamo con il dire che anche in questo caso, l’operazione non è affatto priva di rischi, relativamente al premio sulla componente lineare a cui si aggancerebbe il rimborso nel peggiore degli scenari. Tuttavia, come evidenziato dalla tabella realizzata tenendo conto dei due ipotetici importi di liquidazione alla scadenza, supponendo il reinvestimento del controvalore rimborsato dal Bonus Cap nell’azione, il range di overperformance generata dal Fast Bonus giustificherebbe l’eventuale scelta.

 Più nel dettaglio, qualora Telecom rilevasse a ottobre 2015 un valore pari agli attuali 0,595 euro, il rimborso del Fast Bonus a 1400 euro, dando per scontato il mancato rimborso anticipato nelle due date residue del 2013 e 2014, darebbe una plusvalenza del 36,59% sui 1025 euro a cui questo è quotato attualmente sul Sedex, utile a riavvicinare il capitale ai 100 euro di emissione del Bonus Cap. Il medesimo profilo di rendimento si avrebbe in qualsiasi scenario positivo e, in direzione opposta, fino al 25% di perdita dai valori correnti. Al di sotto della barriera, alla scadenza la perdita relativa aumenterebbe considerevolmente, raggiungendo ad esempio il 60% a fronte di un -37% dell’azione.

L’ALTERNATIVA DIRETTA

 Un’ulteriore possibilità di switch potrebbe essere rappresentata da un Bonus Cap gemello di quello caduto sotto i colpi delle vendite che hanno colpito Telecom Italia. Si tratta di un’emissione di Unicredit, avente codice Isin DE000HV8AZD9, che alla scadenza del 6 dicembre di quest’anno rimborserà un importo pari a 115 euro se non sarà mai stata violata la barriera posta a 0,5048 euro. Diversamente rimborserà un importo pari al prodotto tra il valore a scadenza del sottostante e il multiplo 148,588. Il funzionamento di questo secondo Bonus Cap è speculare a quello dell’emissione già andata knock out e pertanto l’attenzione va rivolta a quel margine, piuttosto ridotto, che divide i 0,595 euro correnti dai 0,5048 euro della barriera. Tuttavia, in caso di mancata rottura di tale soglia, il rimborso dell’importo bonus darebbe un rendimento del 28% circa sulla valutazione corrente di 89,30 euro. Da sottolineare come il premio implicito sulla componente lineare, che verrebbe scontato interamente a seguito dell’eventuale violazione, è limitato a poco più dell’1%, misura che rende l’operazione facilmente realizzabile senza sostenere i rischi di amplificazione delle perdite del sottostante.

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