BANCA IMI, RENDIMENTO RECORD

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Scadenza tre anni con maxi rendimento  finale del 25,33% per l’Equity Protection sul FTSE Mib di Banca IMI. Ma il trucco dove sta?

Gli Equity Protection, comprendono quella categoria di certificati che riconoscono a scadenza una protezione integrale o parziale del rispettivo valore nominale, alle quale si aggiunge la possibilità di replicare la performance di un determinato sottostante rispetto allo strike iniziale.  La struttura, composta nella versione più semplice da una long call strike zero e da una long put con strike sul livello di protezione,  viene spesso assimilata a quella di un’obbligazione equity linked, il cui premio rispetto al nominale, analogamente ad un certificato Equity Protection, è riconosciuto solo in caso di rialzo del sottostante. Oltre alla variabilità del titolo sul quale sono scritte, le due strutture sono parimenti affette dalla time decay, dalla curva dei tassi d’interesse e dal rischio emittente. D’altra parte la misura con cui ciascun fattore impatta sul pricing dello strumento dipende dalla sua natura. Gli Equity Protection sono infatti prodotti sintetici composti da un pool di opzioni, mentre le obbligazioni equity linked, pur comprendendo una componente derivata, sono maggiormente esposte al merito creditizio dell’emittente .

Tale breve premessa, è doverosa per motivare sin da subito l’anomalia che caratterizza il prezzo dell’Equity Protection sul FTSE Mib di Banca IMI, l’osservato speciale di questa settimana che riconosce a scadenza un rendimento minimo pari all’8,40% lordo su base annua ( netto in presenza di minusvalenze da portare in compensazione). Riguardo al suo funzionamento, rilevato il valore iniziale del sottostante a quota 22812,36 punti, il certificato riconoscerà al 4 dicembre 2014 un rimborso pari alla performance dell’indice italiano, con un rendimento massimo del 51% ( ovvero con un cap a 34446,66 punti indice) ed un rimborso minimo del 95%, ovvero 95 euro in termini di valore nominale del certificato e 21671,74 punti in termini di sottostante.

Alle attuali condizioni di mercato, a fronte dei 14650 punti di FTSE Mib e tenuto conto di una durata residua di tre anni, la quotazione sotto la pari è ampiamente giustificata dal valore temporale degli investimenti e dalla bassa probabilità  di chiusura finale al di sopra dello strike. L’indicatore CED|Probability segnala infatti, una possibilità pari al 15,27% di osservare a scadenza un fixing superiore a 22812,36 punti, ovvero del 17,5% per valori non inferiori a 21671,74 punti. Il fair value dell’Equity Protection, risulta così pari a circa 91 euro. Eppure sui book del Sedex, il certificato di Banca IMI viene scambiato a circa 15 euro in meno, a quota 75,80 euro in lettera. Tale pricing non riflette tanto un abbaglio dei mercati, quanto più l’incremento della rischiosità dello stand creditizio del settore bancario in generale, nonché del notevole grado d’indebitamento della holding di cui Banca IMI fa parte. Ma una simile anomalia non può essere addebitata tout court all’aumento di rischio insolvenza, seppure questo sia cresciuto considerevolmente nell’ultimo trimestre, come è possibile osservare da un semplice grafico dei CDS dell’emittente. D’altra parte, un certificato a capitale protetto, sempre firmato Banca IMI, scritto su un basket di indici (codice Isin IT0004357049), emesso un anno prima e con scadenza maggio 2013, prevede un rendimento più che dimezzato rispetto all’Equity Protection sotto la lente, pari al 2,73%.  La spiegazione dell’attuale prezzo molto inferiore all’importo protetto dell’EP Cap sul FTSE Mib è pertanto da ricercare nella scelta dell’emittente di aver utilizzato per la costruzione della struttura uno Zero Coupon, rispetto ad una sua costruzione sintetica, da cui deriva la maggiore flessione dovuta alla variazione del merito creditizio rispetto ad un medesimo strumento di un comparables. A parità di probabilità d’insolvenza, il certificato di Banca IMI offre quindi notevoli vantaggi in un’ottica cassettista non solo in termini di rendimento minimo ma, rispetto ad uno Zero Coupon, anche di natura fiscale.

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